盡職調查是企業投資、并購業務中重要的環節之一，也是控制風險的基本手段，需要操作人員充分調查分析企業的多項數據，從蛛絲馬跡中發現暗藏的疑點或問題。盡職調查主體并非一成不變，重點放在哪里，還需要根據實際情況具體選擇。

　　對于追求固定收益的貸款人而言，他們的重點在于風險的規避，此時，盡調就需要關注這種規避措施的有效性，從本金如何收回，利息能否按期收回的角度思考問題，比如觀察抵押物是否足額、保證是否有效，思考本金存在風險的其他因素有哪些。

　　對于超額收益有需求的投資人而言，他們更關心的是價值和風險的匹配，如果發現被盡調企業存在風險，就要對風險進行計價，只要資產買入得足夠便宜，就可以讓這個風險處在一個相對比較低的水平，盡調就尤其需要重視標的企業的定價，風險揭示是否恰當充分。

　　對于投行項目而言，盡調更關注的是被調企業能否滿足IPO或者重大資產重組的要求，風險有沒有被恰當轉移或者處置。

　　對于一級市場未上市企業而言，按照企業的生命周期，可以將其分為四個階段，即產品階段、運營規模擴張的階段、持續經營的階段和資本擴張的階段。以下將根據不同階段主體情況來闡述盡職調查的著重點。

　　一、產品階段，切中五點找問題

　　產品階段是指一個相對成熟的產品可以投放市場的整個階段。產品階段最主要的特點是企業沒有形成規模性的收入，還處于產品向市場投放的階段。此時的盡調應重點關注五個方面：

　　第一，關注產品的價值。產品的價值通常包括使用價值和交換價值兩部分。使用價值是指產品未來應用的市場規模；交換價值是指產品未來的市場定價。

　　第二，判斷產品是否為一個先發行的產品。如果是先發行的產品，需搞清楚它未來市場的定價權掌握在誰手中。如果不是一個先發行的產品，則需了解其交換價值是如何定義及實現的。這個階段企業沒有規模性的收入，盡調無法按照報表來對企業進行估值，而是需要判斷產品未來的市場有多大，市場是否是增長的，產品在市場上的占有率如何，市場占有率增長態勢如何。

　　第三，關注操作主體。如果項目能夠由熟悉細分領域、有一定的話語權并能夠在較短時間內集合所需資源的人來主導，項目的成功率相對就比較高。因此，在盡調時，往往要沉下心，去和創業者及管理團隊聊他們的創業故事，聊創業之前他們的經歷，這種細節的工作也會從側面反映出操作主體的一些信息。

　　第四，判斷項目是否在所處行業爆發的前期。如果所處行業已經開始爆發了，想要打拼出來無疑很難。此時，對時機的掌握就顯得尤為重要，而對時機的判斷依賴于對行業的研究，這就需要操作者時刻關注行業資料的收集和行業的變化趨勢。

　　第五，重視市場信息。比如，如果一個項目太超前，市場還沒有培育起來，企業就需要消耗過多的人力物力去推行。如果進入太晚，等到產品成熟的時候，市場競爭者已經很多，這個項目就進入了紅海。

　　二、運營規模擴張階段，以“數”為眼控風險

　　當企業的產品能夠創造價值時，它就可以進入運營規模擴張階段。在這個階段，關注的還不是企業的規模，而是運營的規模。產品要想做大規模，首先需要做大營銷，在市場開辟出來以后，生產和代工就要緊跟而上，產品供應要跟上，這就需要擴大產線規模，同時管控好成本費用。

　　這個階段可以參考梅特卡夫模型，評估企業的運營價值。這個階段的融資通常稱之為a輪或者b輪。此時，融資都是運營融資，融來的錢主要用于投入產品和營銷，產品和營銷投入后如果可以通過收入來回收，就代表這一輪投資取得成功。

　　一輪成功再到下一輪就需要進一步擴大這種規模，從這個階段開始，投資人就被統稱為pe投資人。這時標準可以用三個詞來概括，好生意、好公司、好價格。行業經過萌芽階段開始逐漸發展起來，行業開始盈利，企業的項目也以不低于行業發展的速度開始發展，企業做的就是一筆好生意。

　　隨著收入規模的擴大，企業慢慢形成了自己的護城河，有了比較固定的業務模式、盈利模式和營銷模式，企業如果這個時候能夠平衡好收入和成本投入之間的關系，就是一個健康發展的公司，可稱之為好公司。而基于此投資人的投資實現了預期目標，甚至超出預期，就稱之為好價格。

　　這個階段行業數據已慢慢豐富起來，盡調不再僅僅局限于對項目團隊的背景研究和模式考量。因為模式已經落地形成數據，盡調就可以通過經營上的數據以及財務上的數據來綜合判斷企業的經營能力和管理能力。此時，盡調重點關注的是數據的真實性。判斷數據的真實性，就需要通過行業和市場來判斷這種數據的邏輯和勾際關系。在確定企業的經營效率、管理能力后，就可以判斷企業到底是不是一個好公司。企業在高速發展的過程當中，會有一些經營不規范，會導致一些法律財務上的風險，盡調要做的就是把這些風險揭示出來，去提示在投資條款里做適當的風險處理，這個階段盡量要用數字來說話。

　　三、持續經營階段，盈虧平衡看財務

　　當企業形成規模，收入的增長超過了成本費用的增長，有足夠的增長潛力時，就可能進入第三個階段——持續經營階段。持續經營有一個非常重要的財務條件叫做盈虧平衡。當成本費用等于收入，企業不再依賴于投資人的錢就能夠持續滾動下去的時候就叫做持續經營階段。這個階段，盡調重點轉向了財務盡調。企業在持續經營階段可以通過自身利潤的積累，滿足投資人對利潤回報的要求。

　　四、資本擴張階段，投資并購有方法

　　隨著企業增速的減緩，當企業現有的規模不足以滿足股東回報要求的時候，企業就需要通過其他途徑來滿足股東的期望，這個方法就是投資并購。企業可以通過資本擴張，從外部花錢來購買利潤和規模。這其中也蘊藏著兩層含義。第一層是消滅競爭對手。對于企業來說，同一個市場下，就要面對所有同行的“自由競爭”，而競爭難免產生沖突進而給企業帶來損失，通過收購競爭對手，可以避免惡性競爭產生的摩擦。第二層就是通過并購來達到1+1>2的效果。通過業務協同、資源共享或者通過并購進入一個新的市場，從而實現收入快速增長、成本快速下降，進而保證這種利潤的實現。這個階段就是資本擴張的階段，企業融資的需求和之前運營融資的需求是不一樣的。

　　這個階段的關注重點應該是收購能否成功，收購以后是否可以達到1+1>2的效應。即便無法實現，也需要考慮能否保持現有的利潤水平。此時，企業里擴張標的的盈利能力和盈利水平就成為了盡調考量的重點，它需要通過怎樣的整合，可能會出現哪些風險，這些都是在盡調過程中需要額外考慮的事項。

　　總而言之，一級市場不同階段的盡職調查各有側重，差之毫厘就可能謬以千里。從業者需有福爾摩斯般的縝密心思，抽絲剝繭全面掌握企業的“風吹草動”，爭取把有限的盡調時間用在最有效率的地方，通過交互式驗證，核實企業信息和數據的真實性，尋找潛在的風險，為后續決策提供可靠的依據。